Выделите текст, чтобы комментировать.
На протяжении последнего года эксперты говорили, что курс определяется потоками экспорта и импорта. Однако во II квартале этого года экспорт снизился, импорт подрос, но это никак не отразилось на валютном рынке. Возможная причина — больше половины расчетов по внешней торговле идет в рублях, а курс теряет связь с реальностью
Стабильный курс
Курс доллара с мая по август держится на комфортном для населения уровне 78-80 рублей. Курс юаня с марта ходит вокруг 11 рублей.
Ситуация чем-то похожа на 2022 год, когда после начала Россией «спецоперации» и шока на валютном рынке, курс доллара с июля по декабрь находился на уровне 60 рублей из-за дисбаланса во внешней торговле — импорт обвалился, спроса на валюту не было.
С начала «спецоперации», когда Россия попала под всевозможные санкции, а также ввела капитальный контроль, курс рубля в основном и зависит от динамики внешнеторговых потоков, говорили неоднократно аналитики. Если упрощенно, то курс определяется предложением валюты со стороны экспортеров и спросом со стороны импортеров. Иностранных инвесторов, которые бы сглаживали дисбаланс за счет покупок или продаж валюты — нет. Государству приходится дополнительно регулировать рынок, например, заставляя экспортеров продавать валюту, устанавливая нормативы обязательной продажи валютной выручки.
25 августа ЦБ опубликовал данные платежного баланса России за II квартал. Объем экспорта составил $100 млрд, что на 6% ниже, чем во II квартале прошлого года, но на 4% выше, чем в I квартале 2025-го. Объем импорта составил $72,8 млрд, что на 3% больше, чем во II квартале 2024-го и на 11% больше чем в I квартале этого.
В результате сальдо торгового баланса составило $27,2 млрд. Это самый низкий показатель за два года — со II квартала 2023 года.
Сальдо счета текущих операций (куда кроме торговых операций включаются услуги) также на минимуме — $7,3 млрд. Иными словами, валюты в страну должно было бы поступить меньше, а спрос на нее был вроде как выше. Это означает рост курса доллара. Но этого не произошло.
Лучше — в рублях
Объяснения, возможно, кроются в том, как устроены расчеты по экспорту и импорту. ЦБ отметил, что в экспорте впервые во II квартале доля рублевых расчетов превысила 50%. По итогам II квартала она составила 53,3%. Более половины расчетов по импорту также приходится на рубли с конца прошлого года. По итогам II квартала она составила 54,6%.
До «спецоперации» в 2019-2021 годах доля расчетов в рублях за экспорт по данным ЦБ была на уровне 14-15%, более 80% платежей шло в долларах и евро. Экспорт начал переходить на расчеты в рублях с 2022 года. Импорт задержался до 2024 года. С 2019 по 2023 год доля расчетов в рублях колебалась между 28% и 30%, но в 2024-м она резко выросла — до почти 44%.
Получается, что теперь профицит торгового счета в большей части связан именно с рублевой составляющей международных платежей. Доля «рублевой» составляющей сальдо торгового баланса в июне впервые превысила «валютную». При этом доля расчетов в рублях по экспорту и импорту продолжает расти. Только с начала 2024 года к июлю 2025-го она выросла с 33% и 30% до 55% и 53% соответственно.
В 2023 году власти уже обсуждали влияние проблемы рублевых расчетов во внешней торговле на курс доллара, который тогда превышал 100 рублей за доллар. Министр экономического развития Максим Решетников обеспокоился, тем, что не понимает, как именно растущая доля расчетов в рублях влияет на национальную валюту. Его выступление привело тогда к дискуссии о регулировании офшорного и оншорного рубля и разговорам о «китайской мембране».
Сам по себе
Старший аналитик инвестбанка «Синара» Сергей Коныгин говорит, что национальная валюта перестала зависеть от цен на нефть как раз по причине высокой доли платежей в рублях. По его словам, и продавцы и покупатели держат рубль во внешнем контуре. Это означает, что крупный поток рублей за экспорт формируется на внешних счетах. «Поэтому объемы экспорта и импорта в долларах [больше] нерелевантный показатель для оценки курса рубля», — говорит он.
По его словам, теперь ключ к пониманию валютного курса — приток или отток капитала, то есть как распоряжаются доступной валютой резиденты и нерезиденты. Основной тренд последних месяцев — торможение оттока из-за высоких ставок в экономике, что не позволяет рублю дешеветь. «ЦБ фиксирует сокращение сумм исходящих переводов и рост прямых инвестиций», — говорит Коныгин.
Главный экономист Института экономики роста им. П.А. Столыпина Борис Копейкин говорит, что рост доли рублевых расчетов по экспорту и импорту снижает уязвимость к санкциям, но и снижает спрос на валюту, и ее предложение — рынок становится мельче. Проверить это нельзя, с 2024 года ЦБ закрыл данные к объемам торгов долларами и евро на межбанковском рынке.
По словам Копейкина, уменьшение объемов валютного рынка создает риски резких колебаний курса доллара. «Поэтому в ближайшей перспективе нельзя исключить заметных, на несколько рублей, скачков курса как в ту, так и в другую сторону», — считает он.
Главный экономист «ПФ Капитал» Евгений Надоршин называет сомнительной гипотезу, что рост доли расчетов в рублях как-то однозначно влияет на курс. Например, в I квартале 2025-го и IV квартале 2024 года доля рублевых расчетов по экспорту была чуть более 45%, а по импорту выше — 52% и 49% соответственно. При этом в IV квартале курс доллара вырос с 90 до 100 рублей, а в I квартале этого года — снизился со 100 к 84 рублям.
Сомневается Надоршин и в корректности данных о доле рублевых расчетов по экспорту и импорту. По его словам, со ссылкой на данные участников межбанковских сделок с валютой, объем торгов долларом и евро на межбанковском рынке невелик. «Есть отдельные операции между отдельными игроками, и зачастую их объем не превышает нескольких десятков тысяч долларов в день», — говорит Надоршин. А большая часть торговых операций, по его словам, проходят вообще без обмена валют. «Эти данные ЦБ о долях расчетов в валютах непрозрачны и могут быть недостаточно точны», — замечает он.
Главный экономист «Т-Инвестиций» Софья Донец также сомневается, что рост доли расчетов в рублях оказывает какое-то влияние на курс, в том числе на его колебания.
Ключевая ставка
Кроме экспортно-импортных операций и расчетов по ним, на курс доллара в рублях влияет и множество других факторов. Самый важный — ключевая ставка ЦБ, высокий размер которой (18% с 25 июля 2025 года) заставляет население сберегать в рублевых инструментах и препятствует оттоку капитала. Такую причину в резюме последнего обсуждения ключевой ставки приводит ЦБ. «Динамика курса рубля в значительной степени связана с жесткой денежно-кредитной политикой», — говорится в документе.
С одной стороны, высокая ключевая ставка поддерживает привлекательность рублевых сбережений и ограничивает интерес к валютным инструментам и отток капитала. С другой стороны, она ограничивает потребительский и инвестиционный спрос, в том числе спрос на импорт, то есть спрос на валюту, объясняет главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев.
С ним согласен главный аналитик Инго Банка (ранее Ингосстрах-банк) Петр Арронет. Он обращает внимание, что экспортеры, которые с середины августа имеют право вообще не продавать валютную выручку, до сих пор продавали ее даже в большем объеме, чем требовалось. Причина — возможность заработать на рублевых ставках. «При объеме импорта во II квартале $72,8 млрд экспортеры продали валюты с января по август на более чем $60 млрд. На текущий момент российский валютный рынок испытывает переизбыток валютной ликвидности», — отмечает он.
При этом Арронет указывает, что по мере снижения ключевой ставки продажи валюты начинают ослабевать. И уже в сентябре доллар может дорасти до 83-87 рублей.
Сентябрьское решение ЦБ по ставке может добавить динамики валютным курсам, говорит руководитель департамента поддержки клиентов и продаж «Альфа-Форекс» Александр Шнейдерман. По его словам, рынок живет в условиях «замороженного» информационного потока, что создает эффект видимой стабильности, когда нет причин для резкого роста доллара, ни поводов для заметного укрепления рубля.
Дополнительными факторами, напоминает Шнейдерман, могут стать достижение мирного соглашения с Украиной, а также изменение валютных операций по бюджетному правилу и в рамках интервенций ЦБ.
Коридорная система
Курс рубля прочно застрял в «коридоре» 78-84 рублей за доллар, и скорее всего в ближайшие один-два месяца там и останется, считает управляющий директор инвесткомпании «Риком-Траст» Дмитрий Целищев.
«Выход из коридора возможен только при шоке: падении цен на нефть, резком росте импорта или более мягкой денежно-кредитной политике», — считает он.
Васильев также не ждет резкого изменения курса рубля до конца года. Он считает, что движение будет плавным, к 85 рублям за доллар к IV кварталу.
Главный экономист «Т-Инвестиций» Софья Донец ждет дальнейшего сокращения внешнеторгового профицита. Она считает, что экспортная выручка если и будет расти, то не сильно, в отличие от импорта, где она ждет оживления закупок по мере истощения запасов товаров на складах. «Добавим к этому продолжающееся снижение рублевых процентных ставок, которое сокращает привлекательность рублевых вложения и поощряет к поиску, в том числе валютных вложений. Это поддерживает наш прогноз на заметное ослабление рубля с выходом в интервал 95-99 рублей за доллар до конца года», — прогнозирует она.
