Выделите текст, чтобы комментировать.
Поэтому объяснение лежит не в торговом счёте. Оно в потоках.
В январе Минфин продавал валюту по 12,8 млрд рублей в день и это рекорд за всю историю операций. С 7 августа он её покупает по 6,5 млрд, чистыми с учётом зеркалирующих продаж ЦБ — 5,92 млрд.
Баланс спроса и предложения на бирже сдвинулся почти на 19 млрд рублей в день, и это не разовый эпизод, а режим. Добавьте импорт, восстанавливающийся с лагом в два-три месяца после весеннего укрепления. И обнулившийся керри: в июльском резюме ЦБ прямо сказано, что депозитные ставки сошлись с инфляционными ожиданиями населения — при ожиданиях 14,7% вклад вблизи ключевой перестал быть сбережением.
Через месяц, к середине сентября, ожидаем доллар в коридоре 83–88, юань — 12,3–13,0. Через три месяца, к середине ноября, — 88–93 и 13,1–13,8. К тому моменту рынок увидит бюджет на 2027–2029 годы, и это либо снимет часть премии за риск, либо добавит её.
Деталь, которую обычно упускают. Дешёвая нефть для рубля не так опасна, как принято думать: бюджетное правило симметрично, при Urals ниже 59 долларов Минфин разворачивается от покупок к продажам, и падение котировок гасится само. Уязвимость сейчас другая — по финансовому счёту.
Девальвация, ослабление, укрепление: что из этого реально.
Начать нужно с принципиального разделения понятий девальвация и ослабления.
Девальвация — административное решение снизить фиксированный или управляемый курс. С ноября 2014-го курс у нас плавающий, такого инструмента у властей физически нет.
Происходящее называется ослаблением, а крайняя его форма — валютный кризис, когда бегство от рубля подпитывает себя само. Подменять одно другим — значит пугать читателя не тем.
Теперь про тезис «бюджету нужен слабый рубль». Проверим арифметикой. За семь месяцев нефтегазовые доходы дали 4,6 трлн рублей при годовом плане 8,9 трлн: чтобы выйти на план, среднемесячные поступления в августе–декабре должны вырасти почти на треть. Закрывать разрыв одним курсом — значит увести доллар к 110 рублям при июльской Urals около 65 долларов. Такой курс добавит к инфляции несколько пунктов и заставит ЦБ повышать ставку, удорожая обслуживание того же долга.
Бюджет курсом не чинится, и дыру будут закрывать иначе: ФНБ, ненефтегазовые доходы, заимствования. Правда, последний канал перекрыт: аукционы ОФЗ приостановлены с 20 июля бессрочно. Хотя по нашим оценкам вероятность их возобновления вырастет во второй половине сентября после решения ЦБ по ключевой ставке.
Укрепление возможно, и сценарий у него ровно один — геополитическая разрядка.
Быстро и сильно рубль двигает только она: 15–20% вероятности, диапазон 75–78. Умеренное ослабление — базовый вариант, около 60%. Валютный кризис с уходом за 110 — менее 5%, для него нужна связка: нефть ниже 50 плюс новый санкционный эпизод по расчётам.
Следить стоит за тремя вещами: объявлением Минфина по бюджетному правилу пятого числа каждого месяца, продажами валюты экспортёрами в обзоре рисков финрынков ЦБ и тем, вернётся ли Минфин на аукционы ОФЗ и под какую доходность.
Ключевая ставка 11 сентября
Базовый сценарий — сохранение 14 % с нейтральным сигналом, вероятность 65%. Снижение на 25 б.п. — 30%. На всё остальное, включая шаг в 50 б.п., — 5%.
Сильнее всего на паузу указывает собственный прогноз регулятора. В июле ЦБ поднял диапазон средней ключевой ставки 2026 года до 14,5–14,6%.
Я взвесил фактическую траекторию по календарным дням: с 1 января по 26 июля средняя вышла 15,05%. Если ставка простоит на 14 % до конца года, годовая средняя составит 14,59% — верхняя граница прогноза. Снижение на 25 пунктов в сентябре даёт 14,52%, на 50 пунктов — 14,44%, то есть уже за пределами прогноза. А пауза в сентябре плюс шаг в 25 пунктов на опорном заседании 23 октября дают ровно 14,55% — середину диапазона. Регулятор фактически опубликовал свою траекторию, просто в неудобной форме.
Второй довод — календарь. 11 сентября заседание промежуточное, прогноз не обновляется, а бюджет на 2027–2029 годы появится только к концу месяца. ЦБ прямо пишет, что траектория сокращения структурного первичного дефицита Правительством ещё не определена, и закладывает её как предпосылку, которую придётся уточнять. Подождать три недели дешевле, чем ошибиться.
Против паузы играет август: вторую неделю подряд идёт дефляция, дизель и бензин дешевеют, годовая инфляция закрепилась около 6%. Если августовский замер инФОМ покажет заметный откат ожиданий от июльских 14,7%, вероятности перевернутся.
И то, чего рынок, по-моему, не видит. Спор о 25 пунктах — задача второго порядка. Куда важнее, что прогноз средней ставки на 2027 год поднят с 8–10% сразу до 10,5–12,5%. Это сдвиг горизонта дезинфляции почти на год, и держателю длинного долга он стоит дороже любого сентябрьского решения.
Дальние ОФЗ с доходностью около 16,5% при ключевой 14% это уже отыграли: их цена определяется премией за бюджетный риск, а не уровнем ставки. Потому аукционы и стоят.
Дмитрий Исаков, основатель и генеральный директор инвестиционной платформы Lender Invest
