Выделите текст, чтобы комментировать.
Несмотря на то что в официальной корзине МВФ пять валют (доллар США, евро, фунт стерлингов, иена и юань), у доллара остается исключительная роль в международных платежах и активах, объясняет профессор финансов РЭШ Олег Шибанов. Однако на фоне начатых администрацией Дональда Трампа торговых войн встает очевидный вопрос: как другие страны будут реагировать на политическое и экономическое давление и может ли это отразиться на распределении ролей среди мировых резервных валют?
Валюта впереди экономики
Роль доллара США в международной финансовой системе очевидна. Доля платежей в долларах, прошедших через систему SWIFT в июне 2025 года, с учетом внутренних платежей стран еврозоны в евро составила 47%, а без учета еврозоны — даже 58%. Евро занял второе место, а юань — только шестое, с долей около 3%. В международных резервах на конец 2024 года доллар составлял около 46%, а среди валютных активов центробанков (без учета золота) занимал примерно 58%. В мировой торговле доллар является стандартным средством платежа: в 2023-м это порядка 40% от всех международных контрактов, у евро схожая доля, но сконцентрированная в торговле внутри ЕС, а также между ЕС и странами Африки. Наконец, обмен валют в мире основан на долларе — пары «доллар — другая валюта» в сумме занимают более 90% рынка. Такие показатели — и для доллара, и для евро — намного превышают доли эмитентов этих валют в мировой экономике. В 2024 году США в ней занимали по паритету покупательной способности около 14,8%, ЕС — 14,1%, у лидирующего Китая было более 19%, у России — 3,5%.
Но роль доллара ставится под вопрос уже долгое время, как минимум с мирового финансового кризиса 2008–2009 годов. Казалось, что он частично уступит лидерство евро или юаню на фоне множества других событий 2010–2020-х, от активного использования доллара как своего рода санкционного оружия (что наиболее ярко проявилось при заморозке российских международных резервов в 2022 году) до снижения рейтинга гособлигаций США до второй инвестиционной ступени в 2023-м. Свою роль должны были сыграть и торговые войны, начавшиеся в 2018–2019 годах при первой администрации Дональда Трампа в основном с Китая и дошедшие в 2025-м до всех стран мира. В реальности же роль доллара существенно не меняется — нет серьезных альтернатив.
Почему? Ответ на этот вопрос, с моей точки зрения, определяется тремя ключевыми факторами: как инвесторы вкладываются в финансовые активы, насколько стабильны или доступны конкурирующие валюты и можно ли ожидать значительных изменений в связи с технологическими новациями последних лет.
Слишком привлекательный рынок
Торговые войны Трампа во многом мотивируются дефицитом международной торговли США. Несмотря на уверенные заявления о «победах», особенно после подписанных соглашений с ЕС и Японией, ситуация пока выглядит проигрышной для всех участников. Рост пошлин уже начинает отражаться на конечных ценах для американских потребителей — по оценке Goldman Sachs, около 80% тарифов вынужденно будут включены в чеки. Что еще хуже, это почти не отразится на дефицитах торговли с партнерами, и основа этой логики в «макроэкономическом тождестве». Упрощенно оно выглядит так: в платежном балансе две стороны, счет текущих операций (экономика) и счет движения капитала (финансы); если по одному каналу плюс, по другому должен быть минус.
Из этой идеи почти сразу следует, что если из-за прихода иностранных инвесторов в США у страны по «финансовому каналу» плюс, то значит, по торговле будет минус. Публичный рынок акций, торгующихся в США, в начале 2025 года составлял $60 трлн, или почти 49% мирового. То есть при распределении средств средний инвестор неизбежно размещал значительную долю своих средств в США. Рынок американских гособлигаций объемом $36 трлн также на 24% принадлежал иностранцам, а сами долги рассматриваются как безрисковые даже после снижения кредитных рейтингов США. Принятый в июле 2025-го «большой прекрасный закон» Трампа увеличит госдолг дополнительно на $3–4 трлн за ближайшие 10 лет, и часть его, весьма вероятно, выкупят иностранцы. По крайней мере пока их выхода из гособлигаций не видно: по последним данным, на конец I квартала 2025 года общие вложения частных инвесторов оказались выше $5 трлн, что стало очередным историческим максимумом. А торговое соглашение с ЕС подразумевает «дополнительные инвестиции в США» на $600 млрд, то есть очередной приток финансовых средств.
Как в этой ситуации сократить дефицит торговли, знает только Трамп.
Слабость конкурентов
Могут ли воспользоваться ситуацией геополитического давления со стороны Трампа эмитенты конкурирующих валют — евро, юаня и каких-то других? Я очень сомневаюсь.
Начнем с евро, который обладает важной положительной характеристикой — в целом доступными финансовыми рынками; если вы заработали в евро и не попали под расширяющийся список санкций, то можете инвестировать в акции и облигации стран ЕС. После присоединения к ЕС Хорватии в 2023 году уже 20 стран используют евро как единственную валюту. Но эта группа очень неоднородная — от Германии, Франции, Испании и Италии как экономического ядра Европы, до небольших экономик Кипра, Мальты и стран Балтии. Поэтому кризисы 2008–2009 годов или 2020 года влияли на их экономические показатели по-разному.
Греция, например, даже рассматривала вариант выхода из единой валютной зоны. В отличие от США у еврозоны нет единой бюджетной политики, что означает непредсказуемые изменения в объеме долга этой группы стран, что едва ли может радовать ответственную Германию, у которой госдолг в 2024 году был равен 63% ВВП, или Польшу с 55% на фоне среднего для еврозоны уровня 87% ВВП.
Президент ЕЦБ Кристин Лагард недавно так определила требования к валюте, претендующей на статус резервной: она должна демонстрировать геополитическую, экономическую и юридическую стабильность. С учетом заметных уступок в торговых переговорах с США, медленного роста ВВП (0,4% в 2023-м, 0,9% в 2024-м на фоне американских 2,9% и 2,8% соответственно), а также сложностей с регулированием кажется, что поводов для резкой смены доллара на евро не предвидится.
Что касается юаня, то для начала напомню, что юань вошел в пятерку официальных валют МВФ в 2016-м, но его международная роль остается ограниченной, как видно даже по платежам в SWIFT. Среди проблем юаня — контроль китайских властей над международными денежными потоками и слабый доступ иностранцев к финансовым рынкам. Например, в 2025 году у них было всего 2–3% от общего объема облигационного рынка, то есть, если вы получили юани, не всегда ясно, как вы можете их инвестировать. Что касается рынка акций, то Китай в последние 10 лет постепенно упрощал правила доступа, но на конец 2024 года доступная для международных игроков доля составляла около 5%. Возможно поэтому, судя по последним доступным данным за март 2024-го, российский экспорт и импорт в юанях оказался почти сбалансированным, а в 2025-м оплата за товары с рублевых счетов превысила половину объема взаимной торговли.
При этом Народный банк Китая (НБК) — один из самых активных центробанков — участников международной цепи предоставления ликвидности. Даже когда партнеры нуждаются в долларах, НБК способен их предоставить — международные резервы страны до сих пор исчисляются сотнями миллиардов. В дальнейшем НБК собирается расширять ликвидность в юанях, поскольку такая политика способствует торговле. Одним из ярких примеров стала Аргентина: в 2023 году она начала торговать с Китаем за юани и смогла нарастить долю расчетов в нем до 50%. После прихода нового президента Хавьера Милея произошел разворот к долларизации, но уже ясно, что через инструменты международной торговли роль юаня может быстро и существенно повышаться. И все же текущие 2–3% через SWIFT — индикатор довольно медленного расширения роли китайской валюты.
Санкции против доллара
Есть и дополнительное измерение в этой дискуссии. Последние угрозы Трампа о пошлине в 100% на товары стран, покупающих российские нефть и газ, подразумевают не только игнорирование интересов партнеров, но и расчет на то, что торговые потоки останутся прозрачными. Индия и Китай уже высказали недоумение — из-за возможного резкого роста нефтяных цен и из-за посягательства на суверенитет экономических решений. До этого Трамп требовал от БРИКС не снижать долю доллара во взаимных расчетах, опять же подкрепляя это угрозами повышения пошлин.
Прозрачность современного мира играет против санкционных стран, таких как Россия, Иран или Венесуэла. Корабли, которые перевозят нефть, нефтепродукты и СПГ, несложно отследить со спутников. В условиях постоянно растущего давления юань, цифровые валюты ЦБ или стейблкоины выглядят удобным инструментом платежей.
Но если оставаться в рамках экономической логики, можно констатировать, что роли доллара ничто не угрожает. Уменьшение его доли в международных резервах с 72% в 2000 году до 58% в 2024-м в основном связано с появлением евро и не может считаться серьезной проблемой для американской валюты. Пока инвесторам удобно сберегать и рисковать в долларе, они продолжат считать его основной валютой портфеля. Для изменения ситуации нужно очень много одновременных шагов, от большей открытости финансовых рынков Китая до выставления основной части контрактов китайских компаний в юанях, но это может занять десятилетия — и все равно не привести к полной замене доллара, как ранее его не смогли заменить иена и евро.
